A股IPO-重组-再融资-DCF估值

投行IPO、M&A与再融资估值建模工作流。覆盖六大场景：IPO估值(募投项目作为增量标的)、M&A并购置入(标的公司)、M&A重大资产出售(剥离并表子公司)、再融资-纯补流(摊薄分析为核心)、再融资-补流+募投(摊薄+DCF双轨)、再融资-收购配套(标的DCF+备考合并+协同量化)。支持报告完整性检查、在建工程/募投分析、出售类型判定、备考扣非分离、可比公司/WACC/独立DCF/剩余业务DCF/备考对比/敏感性分析、再融资摊薄分析(持股/BPS/EPS/利息节约/ProForma)、业绩承诺可行性分析(压力测试+增长驱动力拆解)、配套募资概览与募投DCF(双重摊薄+含募投合并调整)全流程。读取PDF年报、招股书、审计报告、重组报告书、募集说明书，建立Excel估值模型。

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A股IPO · 重组 · 再融资 DCF估值建模工作流

覆盖六大场景：IPO估值 / M&A发股购买 / M&A现金购买 / M&A重大资产出售 / 再融资(纯补流·补流+募投·收购资产)，从报告读取到Excel建模的完整流程。含三个已跑通案例（纯补流/补流募投/收购定增各一）。v1.3.0 新增：业绩承诺可行性分析 + 配套募资概览与募投DCF子表。

铁律：禁止硬编码任何具体日期或年份。 基准日 = 用户提供报告的最新一期截止日（从审计报告/招股书封面或财务报表表头自动提取）。所有预测年份 = {基准年+1, 基准年+2, ...基准年+6}。代码中变量名用 base_year / report_end_date 等通用名，禁止出现 _2024、_2025 等年份后缀。

-1. 前置准备（使用本 Skill 前必须齐备）

📖 详细安装步骤见 docs/install_guide.md

-1.1 数据源接入（可选，非阻塞）

数据源	接入方式	用途	是否必须
Wind 万得	① 在 https://aifinmarket.wind.com.cn/#/docs 创建 API Key ② 安装 `wind-mcp-skill` 并配置 Key	β值、可比公司财务、行业增速	推荐
AKShare	`pip install akshare`，无需注册，直接调用	β值、可比公司财务的替代方案	备选
手动输入	用户直接提供 β值/WACC/行业增速等参数	估值核心参数	⭐ 零依赖

无云端数据源也能完成全部分析： 如果用户没有 Wind 或 AKShare，可以手动输入以下参数即可运行：

β值（行业均值，典型0.8-1.2）

WACC（典型8-12%）或分项参数（Rf、MRP、βU）

行业收入增速参考值

可比公司估值乘数（PE/PB，可选）

核心分析（DCF建模+摊薄分析+备考合并）不需要云端数据，仅在WACC校准和可比公司环节需要外部数据。

Wind 接入步骤（完整）：

1. 打开浏览器 → https://aifinmarket.wind.com.cn/#/docs
2. 用 Wind 账号登录 → 进入 "API 管理" → 点击 "创建 API Key"
3. 复制生成的 Key（格式如 WIND_xxxxxxxxxxxx）
   ⚠ Key 仅显示一次，务必保存！
4. 在 WorkBuddy 中安装 wind-mcp-skill
5. 对话中配置: 'WIND_API_KEY = 你复制的key'

AKShare 接入（零门槛）：

pip install akshare
# 无需注册，安装即用
# 首次调用会自动下载数据缓存

-1.2 Python 环境

包	用途	安装
`PyMuPDF` (fitz)	PDF 文本提取	`pip install PyMuPDF`
`openpyxl`	Excel 模型生成	`pip install openpyxl`
`akshare`	备选数据源	`pip install akshare`（仅不使用 Wind 时需要）

要求 Python 3.9+，终端输入 python --version 确认。
| openpyxl | Excel 模型生成 | pip install openpyxl |
| akshare | 备选数据源 | pip install akshare（仅不使用 Wind 时需要） |

-1.3 报告文件

用户需提供对应的 PDF 报告文件（见 0.2 报告完备性检查），放在本地可访问路径。

0. 前置检查（必须首先执行）

0.0 提取估值基准日

⚠ 执行时机： 先完成 §0.1 交互式判定确定项目类型、用户确认文件准备好后，再执行本节。不要在用户回答项目类型之前就提取基准日。

从用户提供的审计报告/招股说明书中自动提取报告期截止日作为估值基准日：

1. 读取 PDF 封面或首页，搜索 "202X年X月X日" / "报告期: 202X年度" / "202X年12月31日"
2. 或读取财务报表表头 "202X年12月31日"（资产负债表）/ "202X年度"（利润表）
3. 基准日 = 报告期最后一期的截止日期
4. 基准年 = 基准日所在年份
5. 后续所有预测年份 = {基准年+1, 基准年+2, ...}，禁止写死具体年份数字

示例：如果报告涵盖 2026-2028 三年，基准日 = 2028-12-31，预测从 2029E 开始。

0.1 交互式项目类型判定（对话引导，非静默判断）

核心原则：用对话引导用户走完决策树，不要自己猜。每一步问清楚，确认后再进入下一步。

决策树（必须按分支引导）

                             ┌─────────────────────────────┐
                             │  "今天来解决什么估值问题？"    │
                             │  ① IPO 估值                   │
                             │  ② 重组（M&A）估值            │
                             │  ③ 再融资估值                  │
                             └──────────────┬──────────────┘
                              ┌─────────────┼─────────────┐
                              │             │             │
                        用户选 ①         用户选 ②      用户选 ③
                              │             │             │
                              ▼             ▼             ▼
              ┌───────────────┐  ┌──────────────┐  ┌─────────────────────┐
              │ 📋 IPO文件     │  │ 购买/出售？   │  │ "募投类型是什么？"    │
              │   ...          │  │ ...          │  │ ③a 全部补充流动资金    │
              └───────────────┘  └──────────────┘  │ ③b 部分补流+募投项目   │
                                                   │ ③c 收购资产+配套融资   │
                                                   └──────────┬──────────┘
                                                    ┌─────────┼─────────┐
                                                    │         │         │
                                               用户选 ③a    用户选 ③b  用户选 ③c
                                                    │         │         │
                                                    ▼         ▼         ▼
                                              ┌──────────┐ ┌──────────┐ ┌──────────────┐
                                              │ 纯补流    │ │ 补流+募投 │ │ 收购+配套     │
                                              │ 7-Sheet   │ │ 10-Sheet  │ │ 7-Sheet      │
                                              │ 摊薄分析  │ │ 摊薄+DCF  │ │ 标的DCF+备考 │
                                              └──────────┘ └──────────┘ └──────────────┘

分流规则（用户确认文件后，严格按此顺序执行）

分支	执行顺序
IPO	0.0 提取基准日 → 0.2 报告检查(IPO) → 0.3 时间距离 → 0A 在建工程分析 → §1 IPO流程
发股购买	0.0 提取基准日 → 0.2 报告检查(购买) → 0.3 时间距离 → 跳过0A和0B → §1 购买流程（含§15业绩承诺→§16配套募资）
纯补流	0.0 提取基准日 → 0.2 报告检查(再融资) → §14 再融资摊薄分析
补流+募投	0.0 提取基准日 → 0.2 报告检查(再融资) → §14 再融资摊薄分析 + 募投DCF
收购+配套	0.0 提取基准日 → 0.2 报告检查(再融资) → §14.5 收购+配套融资工作流
现金购买	同上，合并股数不变
出售	0.0 提取基准日 → 0.2 报告检查(出售) → 0.3 时间距离 → 0B 出售特有检查 → §1 出售流程

每个分支走到对应的粗体关键节时，必须完整执行该节的所有子步骤。0.2 和 0.3 是通用检查，所有分支都要走。

对话模板

第一问（项目大类）：

今天来解决什么估值问题呢？
① IPO 估值（有招股书，待上市）
② 重组估值（有重组报告书，涉及并购/出售）
请选择 ① 或 ②。

→ 用户选 ① IPO 后，引导文件准备：

好的，IPO 估值项目。请确认以下文件都准备好了：
📄 招股说明书（申报稿或注册稿，通常 300+ 页）
📄 审计报告（申报稿，含完整财务报表附注，通常 300+ 页）
⚠ 审计报告如果是扫描版，部分数据可能需从招股书中提取。

文件都在手边了吗？准备好了我们就开始。

→ 用户选 ② 重组后，追问子类型：

重组项目，再确认一下具体类型：
②a 购买资产（收购一家公司/业务，并入报表）
②b 出售资产（卖掉一家子公司/业务，剥离出表）
你是哪种？

→ 用户选 ②a 购买后，追问交易方式：

购买资产项目。支付方式是什么？
②a-1 发行股份购买（发新股给卖家，总股本会增加）
②a-2 纯现金购买（用现金支付，总股本不变）

→ 用户选 ②a-1 发股购买后，引导文件准备：

好的，发行股份购买资产。请确认以下文件：
📄 上市公司近 3 年年报（每年一份，用于独立 DCF 历史数据）
📄 重组报告书 / 重大资产购买报告书（含标的财务、协同、可比公司、估值参数）
📄 标的公司审计报告或模拟报表
📄 评估报告 / 估值报告（非必须，但能提供产能/价格/成本参数）

⚠ 注意：合并后的总股本 = 当前股本 + 发股数量上限，建模时要用这个计算每股价值。

文件都准备好了吗？

→ 用户选 ②a-2 现金购买后，引导文件准备：

好的，现金购买资产。请确认以下文件：
📄 上市公司近 3 年年报（每年一份）
📄 重组报告书 / 重大资产购买报告书
📄 标的公司审计报告或模拟报表
📄 评估报告 / 估值报告（非必须）

✓ 现金收购不涉及发股，总股本保持不变，建模时直接用当前股本。

文件都准备好了吗？

→ 用户选 ②b 出售后，引导文件准备：

好的，出售资产项目。请确认以下文件：
📄 上市公司近 3 年年报（出售前的合并财务数据）
📄 重组报告书（草案/修订稿，含"重大资产出售"）
📄 置出资产专项审计报告（⚠ 常有扫描版，核心数据可从重组报告书备考章节获取）
📄 备考审阅报告 ★最关键（含备考合并资产负债表+利润表）
📄 资产评估报告（含 WACC 参数、评估值、可比公司）

⚠ 注意：
- 先判断出售标的是否为并表子公司（不是并表的不适合 DCF 建模）
- 出售项目重点是"剥离负资产后剩余业务值不值钱"
- 出售通常不涉及发股，股数不变

文件都准备好了吗？

→ 用户选 ③ 再融资后，追问募投类型：

再融资项目。确认一下募集资金用途：
③a 全部补充流动资金（纯补流）
③b 部分补充流动资金 + 部分投向具体项目（补流+募投）
③c 收购资产 + 配套融资
是哪一种？

→ 用户选 ③a 纯补流后，引导文件准备：

好的，纯补流再融资。请确认以下文件：
📄 募集说明书（注册稿/申报稿，通常 100-300 页）
📄 审计报告（含完整财务报表，用于提取BPS/资产负债率等）

⚠ 核心分析：摊薄效应（持股比例、BPS、EPS变化）+ Pro Forma财务影响
⚠ 不需要DCF（没有具体项目可估值）
⚠ 关键判断：发行价是否低于BPS（增厚/摊薄）？

文件都准备好了吗？

→ 用户选 ③b 补流+募投后，引导文件准备：

好的，补流+募投项目。请确认以下文件：
📄 募集说明书（注册稿/申报稿，含募投项目效益测算）
📄 审计报告（含完整财务报表）

⚠ 核心分析：摊薄分析（7 Sheet） + 募投项目DCF（追加3 Sheet）
⚠ 关键判断：
  - 摊薄：发行价 vs BPS（增厚/摊薄？）
  - DCF：项目IRR > WACC？NPV能否覆盖股本稀释？
  - 主板再融资特别注意：发行底价 ≥ 经审计BPS

文件都准备好了吗？

→ 用户选 ③c 收购+配套融资：

好的，收购资产+配套融资。这个场景是再融资与M&A的交叉地带，分析链最长。
请确认以下文件：
📄 募集说明书（注册稿/申报稿，含收购方案+发行方案）
📄 标的公司审计报告或模拟报表（含标的完整财务数据）
📄 上市公司年报或审计报告（含发行人财务数据）

⚠ 核心分析：
  - 摊薄分析（持股/BPS/EPS，7 Sheet基础）
  - 标的公司独立DCF（已运营标的，非新建项目）
  - 备考合并分析（★关键难点：关联交易抵消）
  - 协同效应量化（★核心价值驱动）
  - 综合价值影响（稀释效应 vs 标的价值 vs 协同价值）

⚠ 这个场景的独特难点：
  - 如果标的与发行人是同一产业链上下游，合并报表需要抵消内部交易
  - 协同效应（成本节约/收入增长/管理整合）需要单独量化
  - 收购型再融资的本质不是"融资"，而是"产业整合"

文件都准备好了吗？

规则：每个分支确认用户"准备好了"之后，按上方分流规则执行：IPO → 先走 0.2/0.3 → 再进 0A / 出售 → 先走 0.2/0.3 → 再进 0B / 购买 → 先走 0.2/0.3 → 跳过 0A/0B 直接进 §1。再融资 → 先走 0.2/0.3 → 进 §14。

0.2 报告完备性检查（确认文件齐全后执行）

用户确认文件准备好后，逐一检查。不齐全时提示补充具体缺少的文件。

IPO 项目需检查：

必需报告	检查方法	用途
招股说明书（申报稿/注册稿）	文件名含"招股说明书"，页数通常300+	财务数据+募投项目+行业分析+可比公司
审计报告（申报稿）	文件名含"审计报告"，页数通常300+	详细财务报表+附注（在建工程、折旧等）
⚠ 审计报告可能是扫描版	PyMuPDF提取为空→检查`page.get_images()`	扫描版只能用招股书中财务数据替代

M&A 发股/现金购买项目需检查（两种支付方式报告要求相同）：

必需报告	检查方法	用途
上市公司近3年年报	文件名含年份+年度报告，每年一份	独立DCF历史数据
重组报告书/重大资产购买报告书	文件名含"重组报告书"或"重大资产购买"	标的财务+协同+可比公司+估值参数
标的公司审计报告/模拟报表	文件名含"标的"+"审计报告"	标的财务数据
（可选）评估报告/估值报告	文件名含"评估报告"或"估值报告"	产能/价格/成本参数

M&A 出售项目需检查：

必需报告	检查方法	用途
上市公司近3年年报	文件名含年份+年度报告	出售前合并财务数据
重组报告书（草案/修订稿）	文件名含"重大资产出售"+"重组报告书"	交易方案+评估参数+WACC+备考对比+可比公司
置出资产专项审计报告	文件名含"置出资产"+"审计报告"	置出资产组财务数据
⚠ 置出审计报告常为扫描版	PyMuPDF提取为空	核心数据可从重组报告书备考章节获取
备考审阅报告	文件名含"审阅报告"+"备考"	★最关键—含备考合并资产负债表+利润表
⚠ 备考审阅常为扫描版	同上	重组报告书通常全文引用备考报表, 可用重组报告书替代
资产评估报告	文件名含"评估报告"	WACC参数+评估值+可比公司列表
⚠ 评估报告常为扫描版	同上	WACC参数可在重组报告书"估值/评估"章节找到

再融资项目需检查：

必需报告	检查方法	用途
募集说明书（注册稿/申报稿/修订稿）	文件名含"募集说明书"，页数100-300	发行方案+募投效益测算+财务数据+资金缺口
审计报告（含完整财务报表）	文件名含"审计报告"	BPS/资产负债率/有息负债等财务比率
⚠ 部分审计报告为扫描版	PyMuPDF提取为空	替代方案:年报全文PDF(巨潮资讯)或募集说明书引用数据
📄 上市公司年报全文PDF（推荐）	文件名含"年度报告"，通常可文本提取	★替代扫描审计报告的最优方案

再融资数据提取关键词：

发行数量 / 发行价格 / 定价基准日 / 募集资金总额 / 发行对象
补充流动资金 / 募投项目 / 内部收益率 / 投资回收期 / 效益测算
归属于母公司股东的净资产 / 每股净资产 / 资产负债率
资金缺口 / 最低现金保有量 / 未来三年

0.3 时间距离检查（IPO 和 M&A 通用）

检查估值基准日与当前时间的距离：

基准日 = 报告期最后一期（通常为年报12-31或最新季报日期）
当前日期 = today()
时间差 = 当前日期 - 基准日

IF 时间差 > 6个月:
    提示用户: "估值基准日{基准日}距今已{时间差}。建议参考最新同行业定期报告数据来调整收入增速假设。是否使用Wind获取可比公司最新营收数据？"
    IF 用户确认:
        调用 wind-mcp-skill，查询可比公司最新年报/季报营收增速
        将行业增速中位数作为收入增速基准的参考锚点
    ELSE:
        继续使用历史趋势假设

Wind查询模板（IPO项目）：

question: "{可比公司1}股票代码,{可比公司2}股票代码,...,最新一期年报营业收入同比增速"

Wind查询模板（M&A项目）：

question: "{可比公司1}股票代码,{可比公司2}股票代码,...,{基准日年份}年报总市值,带息债务,杠杆Beta,归母净利润,有效所得税率"

0A. IPO 特有：在建工程与募投项目分析

仅适用于 IPO 项目。 M&A（购买/出售）项目跳过本节，直接进入第 1 节 M&A 项目流程。

0A.1 在建工程明细检查

从审计报告或招股书附注中提取"在建工程"明细，重点关注：

检查项	数据来源	关键词
在建工程项目名称	财务报表附注-在建工程	`在建工程情况` / `重要在建工程项目`
预算数	同上	`预算数`
期初/期末余额	同上	`期初余额` / `期末余额`
本期转入固定资产金额	同上	`转入固定资产`
工程累计投入占预算比例	同上	`累计投入占预算比例`
工程进度	同上	`工程进度`

0A.2 募投项目与在建工程交叉比对

将募投项目列表（来自招股书"募集资金运用"章节）与在建工程明细交叉比对：

FOR each 募投项目:
    在在建工程明细中搜索匹配项目名称
    IF 匹配到 AND 工程进度 > 50%:
        标记: 【已在建/已开工】
    IF 匹配到 AND 期末余额 = 0 AND 转入固定资产 > 0:
        标记: 【已完工转固】

0A.3 募投时间线修正（关键！）

根据在建工程实际情况，修正募投项目的投产时间假设：

在建工程状态	原假设（招股书）	修正后假设
已完工转固（进度>85%）	T+4达产	当年即可贡献收入，次年满产
施工过半（50-85%）	T+4达产	次年部分投产，再下年满产
刚开工（<50%）	T+4达产	维持原建设节奏，略提前
未开工	T+4达产	维持原假设

0A.4 CAPEX联动调整

根据在建工程进度调整募投项目未来CAPEX：

已投入CAPEX = 预算数 × 累计投入比例
剩余CAPEX = 预算数 - 已投入CAPEX
募投未来CAPEX = 剩余CAPEX（分配至剩余建设期）

# 同时调整维持性CAPEX
IF 大量在建转固:
    维持性CAPEX下调（剔除已转固的一次性扩产投入）
    固定资产折旧上调（新增转固资产）

0A.5 独立业务收入是否需要修正

检查最新一期收入中是否已包含募投项目部分贡献：

IF 募投项目在报告期内已部分转固:
    可能已含少量募投贡献 → 独立业务基线或需微调
ELSE:
    独立业务 = 纯现有业务

0B. M&A 重大资产出售特有：出售类型判定 & 备考数据检查

仅适用于 M&A 重大资产出售项目。 IPO 和 M&A 购买（发股/现金）项目跳过本节。

0B.1 出售类型判定（最先执行！）

并非所有"资产出售"都适合 DCF 建模。必须首先判断出售标的是否为并表子公司：

从重组报告书"重大事项提示"或"交易方案"中提取:
  标的资产描述 ← 搜索 "拟置出资产" / "标的资产"
  交易价格

IF 标的资产 = "XX公司100%股权" + "XX业务相关资产及负债":
  → 并表子公司/业务线出售 → DCF 建模适用 ✓
  → 出售后营业收入、营业成本、资产负债均发生重大变化

IF 标的资产 = "持有的XX公司X%股权" AND 该股权以"其他权益工具投资"/"长期股权投资(权益法)"核算:
  → 金融资产/联营企业出售 → DCF 建模不适用 ✗
  → 出售不影响合并营业收入, 仅影响资产负债表和投资收益
  → 简化为: 资产置换桥接 (账面→现金), 不建立完整DCF

典型案例对比:

A公司（某*ST地产企业）: 出售17家并表房地产子公司 → ✅ DCF适用

B公司（某制造企业）: 出售参股公司10%股权(其他权益工具投资) → ✗ DCF不适用

0B.2 备考利润表扣非分离（关键！）

从重组报告书备考合并利润表中提取数据，必须区分经常性 vs 非经常性损益：

Step 1: 在重组报告书中搜索 "备考合并利润表"
Step 2: 提取完整的利润表行项目
Step 3: 重点关注 "投资收益" — 搜索 "非经常性损益" / "扣除非经常性损益"
Step 4: 从重组报告书 "扣除非经常性损益后净利润" 中提取扣非数据

计算:
  经营性利润 = 营业收入 - 营业成本 - 税金 - 销售费用 - 管理费用 - 财务费用
  非经常性投资收益 = 投资收益 - 联营合营投资收益
  扣非归母净利润 (→ 作为DCF起点)

⚠ 常见陷阱： 备考利润表的"归母净利润"可能因大额处置收益而看起来"盈利"，但扣非口径才是真实经营状况。DCF 的 FCFF 必须以扣非口径为基准，投资收益除非能证明具有持续性，否则设为 0。A公司备考基准年归母净利润+2.25亿 vs 扣非-0.62亿即为典型案例。

0B.3 备考资产负债表提取

从备考合并资产负债表中提取出售后的关键数据：

提取项	用途
货币资金	EV→股权价值桥接
有息负债 (=短期借款+一年内到期+长期借款+租赁负债)	桥接 + D/E计算
长期股权投资	剩余投资组合价值
归母权益	每股净资产对照
少数股东权益	桥接扣除
总股本	每股价值计算 (出售通常不涉及发股, 股数不变)

0B.4 WACC 参数提取

出售项目的 WACC 参数通常可在重组报告书的"估值/评估"章节找到：

搜索关键词: Rf / 无风险 / MRP / βU / Beta / 折现率 / WACC

注意： 重组报告书中的 WACC 是针对置出资产组的。剩余业务可能需要微调：

如果置出的是重资产开发业务，剩余的是轻资产运营业务 → D/E 和 Rc 应相应降低

通常建议沿用重组报告书的已备案 Rf/MRP/βU，仅对 D/E 和 Rc 做小幅调整

0B.5 出售前 DCF 是否适用的判断

IF 出售前上市公司:
  (a) 归母权益 < 0 (资不抵债) OR
  (b) 近两年归母净利润持续为负 OR
  (c) 出售后备考归母权益因剥离负资产而转正:
  → 出售前独立DCF不适用 (FCFF为巨额负数, 持续经营假设存疑)
  → 出售前"价值"以备考账面净资产为替代参考
  → DCF 建模仅用于出售后剩余业务

ELSE:
  → 可以构建出售前独立DCF, 然后与出售后备考DCF对比

常见场景： *ST公司出售亏损业务保壳, 出售前DCF通常不适用。A公司即属此类：归母权益-17.5亿→+4.9亿。

1. 工作流总览

IPO 项目流程

步骤	产出	输入报告
① 前置检查	报告完备性+时间距离+在建工程分析	0.1-0A
② 参数汇总	核心假设+募投参数+WACC	—
③ 上市财报	3期合并报表数据	招股书/审计报告
④ 可比公司WACC	可比 βU矩阵+WACC计算	Wind
⑤ 独立DCF	不含募投的每股价值（基准日股数）	③+④+7A
⑥ 募投FCFF	募投项目增量FCFF	⑤+0A修正
⑦ 备考合并DCF	合并后每股价值（IPO后股数=基准日+发行上限）	⑤+⑥+IPO募集现金+7A
⑧ 敏感性分析	WACC×g二维矩阵	直接引用⑦的FCFF

M&A 购买项目流程（发股购买 / 现金购买）

步骤	产出	输入报告
① 前置检查	报告完备性+时间距离	0.1-0.3
② 建表结构	Excel 空模板	—
③ 上市历史财报	3期合并报表数据	上市公司年报
④ 标的审计报告	标的财务数据	标的审计报告/模拟报表
⑤ 可比公司	βU矩阵	Wind + 重组报告书
⑥ 无并购估值	独立DCF每股价值（基准日股数）	③+⑤+7A
⑦ 业绩承诺检查	条件启用：可行性分析Sheet	deal 报告业绩承诺条款 + 标的历史净利润
⑧ 协同效应增量	协同量化桥接	估值报告+重组报告书
⑨ 配套募资分析	条件启用：募资概览+募投DCF+合并调整（1-3 Sheet）	deal 报告配套募资章节
⑩ 备考合并DCF	合并后每股价值（含配套募资双重摊薄）	⑥+⑦+⑧+⑨+收购对价+7A
⑪ 敏感性分析	WACC×g二维矩阵	直接引用⑩的FCFF

条件启用说明：

步骤⑦（业绩承诺）：deal 报告中若存在"业绩承诺/利润补偿/业绩补偿"条款 → 必须执行

步骤⑨（配套募资）：deal 报告中若存在配套募集资金方案 → 必须执行；仅发股购买无配套 → 跳过

发股 vs 现金的差异： 发股购买用"基准日股本+发股上限"计算每股价值；现金购买股数不变；两者均可有条件启用步骤⑦⑨。

M&A 出售项目流程

步骤	产出	输入报告
① 前置检查	出售类型判定+报告完备性+0B	0.1-0B
② 备考提取	备考利润表扣非分离+备考资产负债表+WACC参数	重组报告书
③ 出售前判断	认定出售前DCF是否适用; 不适用则以净资产为参考	②
④ 剩余业务WACC	WACC计算 (沿用重组报告书参数+微调D/E和Rc)	0B.4
⑤ 剩余业务DCF	扣非口径FCFF, 投资收益=0	②+④
⑥ 备考对比	出售前后: 每股净资产+每股DCF+每股收益对比	⑤+②
⑦ 敏感性分析	WACC×g二维矩阵	直接引用⑤的FCFF

核心差异 vs 置入模型：

置入: 独立DCF + 标的FCFF → 备考合并DCF (加法)

出售: 扣非备考DCF即为最终结果 (减法—剥离亏损)

出售模型的重点不是"新增价值"，而是"剥离负资产后剩余业务值不值钱"

再融资纯补流项目流程

步骤	产出	输入报告
① 前置检查	报告完备性+时间距离	0.1-0.3
② 参数提取	发行方案+核心财务数据	募集说明书+审计报告
③ 摊薄分析	7 Sheet Excel	②
④ 最终判断	发行价是否合理（vs BPS/vs 内在价值）	③

再融资补流+募投项目流程

步骤	产出	输入报告
① 前置检查	报告完备性+时间距离	0.1-0.3
② 参数提取	发行方案+核心财务数据+募投效益测算	募集说明书+审计报告
③ 摊薄分析	7 Sheet Excel（同上）	②
④ 项目DCF	各项目利润表→FCF→NPV	②（募集说明书效益测算表）
⑤ 合并估值	存量P/E + ΣNPV = 发行后内在价值	③+④
⑥ 最终判断	项目NPV能否覆盖股本稀释？发行价是否合理？	⑤

再融资收购+配套项目流程

步骤	产出	输入报告
① 前置检查	报告完备性+时间距离	0.1-0.3
② 参数提取	发行方案+标的财务+发行人财务	募集说明书+标的审计报告
③ 摊薄分析	7 Sheet Excel（含标的DCF+备考合并+协同）	②
④ 标的DCF	标的收入预测→FCF→NPV+股权价值桥接	②
⑤ 备考合并	关联交易抵消+备考PL+备考BS	②（内部交易数据）
⑥ 协同量化	协同来源识别→年化节约→永续价值	公开市场数据+公司数据
⑦ 最终判断	标的DCF+协同 vs 股本稀释？每股价值变化？	④+⑤+⑥

2. 报告阅读策略

2.1 关键词识别

优先用 PyMuPDF (fitz) 提取全部文本，然后用关键词搜索定位：

通用：

合并资产负债表 / 合并利润表 / 合并现金流量表
固定资产折旧 / 无形资产摊销 / 长期待摊费用摊销 / 使用权资产折旧
购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金

招股书：

募集资金 / 募投项目 / 产能 / 达产 / 建设期 / 财务评价 / 内部收益率
在建工程 / 转入固定资产 / 工程进度 / 累计投入占预算

重组报告书（置入）：

可比公司 / 协同效应 / β系数 / WACC / 估值 / 财务预测

重组报告书（出售）：

拟置出资产 / 交易价格.*1元 / 备考合并利润表 / 备考合并资产负债表 / 扣除非经常性损益
无风险 / Rf / βU / Beta / 折现率 / 评估基准日 / 资产基础法 / 收益法

估值报告：

产量 / 价格 / 成本 / 建设期 / 达产 / EBIT / 采矿权

2.2 报告种类与位置规则

报告类型	财务报表位置	附注位置
上市公司年报(.pdf)	第十节财务报告 (~页80-100)	同一节后半部
审计报告(仅审计意见)	— (不包含报表,只有5页)	—
审计报告(申报稿)	中后部 ~页200-350	含完整附注
季报(.pdf)	页7-11	不披露折旧摊销
招股说明书(申报稿)	第七节财务会计信息 (~页210-250)	第八节管理层分析
重组报告书	第五节估值部分 (~页220-260)	分散在各节

2.3 PDF扫描页处理

如果 PyMuPDF 提取为空(doc[i].get_text() 为空)：

检查 page.get_images() 确认是否为扫描图像
审计报告申报稿/年度审计报告常见全扫描 → 优先从以下替代来源获取：
- IPO/再融资项目：从募集说明书/招股书中提取财务数据（通常引用审计数据）
- 年报PDF全文：上市公司每年在巨潮资讯网披露的年报全文（通常为文本型PDF，可直接提取）
- 公开渠道：东方财富网、新浪财经等可从年报中提取关键财务摘要（总资产、净资产、资产负债率、EPS、ROE）
如确实需要OCR，尝试 easyocr 或 paddleocr
或让用户提供文本版报告

⚠ 提示用户： 当审计报告为扫描版时，引导用户补充提供上市公司年报全文PDF（巨潮资讯网下载）。年报全文通常包含可搜索的文本格式财务报表，比审计报告扫描版更有用。

2.4 合并报表 vs 母公司报表

强制读取合并口径。关键词必须包含"合并"二字：

合并资产负债表 而非 资产负债表
合并利润表 而非 利润表
合并现金流量表 而非 现金流量表

母公司报表不含子公司,数据会严重失真。

3. 数据提取规则

3.1 利润表项目

项目	来源	口径
营业收入	合并利润表	直接读数
营业成本	合并利润表	直接读数
税金及附加	合并利润表	直接读数
销售费用	合并利润表	直接读数
管理费用	合并利润表	直接读数
研发费用	合并利润表	直接读数
财务费用	合并利润表	直接读数(含利息收入)
其中:利息费用	合并利润表附注	仅利息支出
其中:利息收入	合并利润表附注	仅利息收入
利润总额	合并利润表	直接读数
所得税费用	合并利润表	直接读数
净利润(归母)	合并利润表	归属于母公司股东的净利润

3.2 资产负债表项目

项目	口径
货币资金	直接读数
应收账款(含票据及融资)	= 应收票据 + 应收账款 + 应收款项融资 (均取净额/公允价值)
存货	直接读数
应付账款	直接读数
固定资产	直接读数（净值）
在建工程	直接读数
有息负债	= 短期借款 + 长期借款 + 一年内到期非流动负债 + 应付债券
总股本	股本(万元)

3.3 折旧摊销（四项）

从附注"现金流量表补充资料"（将净利润调节为经营活动现金流量）中提取：

项目	来源
固定资产折旧	补充资料表
无形资产摊销	补充资料表
长期待摊费用摊销	补充资料表
使用权资产折旧	补充资料表或附注
折旧摊销合计	上述四项之和

季报不披露折旧摊销附注，需等半年报/年报补充。

3.4 CAPEX

直接从合并现金流量表取：购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金

3.5 IPO 特有：募投项目数据

从招股说明书"募集资金运用"章节提取：

数据	来源位置
项目名称、总投资、募集资金投入	募集资金运用总表
建设期、达产时间	各项目实施方案
达产后产能	产能/产量表
达产后年均收入	项目财务评价
税后IRR、回收期	项目财务评价
建设投资分年计划	投资进度表

3.6 单位换算（强制）

所有财务数据建模统一使用万元。 年报/招股书原始单位为元，提取后一律 ÷10000。

4. EBIT 计算口径（关键）

正确口径：EBIT = 利润总额 + 利息费用（仅利息支出，不含利息收入）

错误做法：EBIT = 利润总额 + 财务费用（当利息收入较大、财务费用为负时，会错误地压低EBIT）。

5. WACC 计算链

5.1 参数来源

参数	来源	典型值
Rf	30年国债到期收益率	2.0%
MRP	沪深300历史平均-10年国债	6.5%
βU	可比公司去杠杆平均 or 重组报告书引用	0.6-1.2
Kd	5年期LPR	3.5%
企业特定风险	IPO: 1.5% (中小企业+流动性折价) / M&A: 1.2%	1.2-1.5%
g	标准假设	2.0%

5.2 计算步骤

1. D/E = 有息负债 / 总市值（或账面权益作初始值）
2. βL = βU × [1 + (1-T) × D/E]
3. Ke = Rf + βL × MRP + 企业特定风险
4. Kd(税后) = Kd × (1-T)
5. WACC = Ke × E/(E+D) + Kd(后) × D/(E+D)

5.3 β值注意事项

Wind 3年月频β可能显著低于日频β，导致WACC偏低
月度β偏低时，敏感性分析必须覆盖βU=0.8~1.2区间
在模型中标注"βU为月频，实际WACC可能偏低，建议参考日频β或上调风险溢价"

5.4 合并后WACC（M&A）

收购后 D/E 变化，需迭代求解：

初始 eq_val = 独立DCF的股权价值
计算 D/E = 合并有息负债 / eq_val
计算 WACC → DCF → 新 eq_val
重复 2-3 至收敛

合并后应增加整合风险溢价（+0.3%~0.5%企业特定风险）。

5.5 合并后WACC（IPO）

IPO募集资金增加现金、降低净负债，WACC可能略有变化：

合并WACC = 独立WACC + 0.3%（整合风险）

6. 可比公司

6.1 公司选取

IPO: 从招股说明书"行业竞争情况"或"可比公司"部分确定列表
M&A: 从重组报告书估值部分确定列表
排除自身，排除异常值（β为负、上市时间短等）

6.2 Wind 数据获取

调用 wind-mcp-skill，使用 analytics_data.get_financial_data 批量获取：

β值获取：

question: "{公司1}代码,{公司2}代码,...,3年Beta,{基准日}"

财务数据获取：

question: "{公司1}代码,{公司2}代码,...,{基准年份}年报总市值,带息债务,归母净利润,有效所得税率"

每条需获取：总市值、有息负债、βL、有效税率。时间节点取估值基准日。

6.3 βU 去杠杆

βU = βL / [1 + (1-T) × D/E]
D/E = 有息负债 / 总市值

取平均/中位数βU。异常值排除并在备注标注原因。

7. 独立DCF

7.1 IPO: 收入增速假设

优先级顺序：

用户指定增速路径
参考最新行业实际增速（如已执行 0.3 时间距离检查并获取了Wind数据）
使用历史 CAGR 趋势

典型路径（需根据行业实际情况调整）： 基准年增速参考行业最近一期中位增速，逐步递减至永续增长率g。

7.2 关键假设

参数	取值方法
收入增长率	见7.1
EBIT利润率	最近2年平均(利润总额+利息支出口径)
有效税率	最近一年实际: 所得税÷利润总额
D&A起点	从补充资料提取 + 考虑新增转固资产
CAPEX	不能用D&A≈CAPEX简化，需检查实际值；已有在建转固则适当下调
NWC	可用NWC/收入比率(20%)或周转天数法

7.3 IPO: D&A调整

如果存在大量在建工程转固（见0A节），D&A起点需上调：

调整后D&A = 原D&A + 新增转固资产×年折旧率

IC封测/制造业典型年折旧率约8-10%。

7.4 周转天数法（NWC，M&A优先）

AR_days = 应收(含票据) / (营业收入/365)
INV_days = 存货 / (营业成本/365)
AP_days = 应付 / (营业成本/365)

AR_t = 收入_t × AR_days / 365
INV_t = 营业成本_t × INV_days / 365
AP_t = 营业成本_t × AP_days / 365
NWC_t = AR_t + INV_t - AP_t
ΔNWC_t = NWC_t - NWC_{t-1}

7.5 DCF 折现

FCFF = NOPAT + D&A - CAPEX - ΔNWC
PV(FCFF) = Σ FCFF_t / (1+WACC)^t
TV = FCFF_终年 × (1+g) / (WACC - g)
EV = PV(FCFF) + PV(TV)
股权价值 = EV + 现金 - 有息负债 - 少数股东
每股价值 = 股权价值 / 总股本

7A. 股份数量取值规则（关键）

目的： 独立DCF与合并DCF采用不同股份基数，才能准确比较募投/并购是否真正提升每股价值。

7A.1 规则速查

场景	独立DCF用	合并DCF用	来源
IPO	估值基准日总股本	基准日股本 + 发行数量上限	招股书"不超过【】股"取上限
M&A（发股购买）	估值基准日总股本	基准日股本 + 发股数量上限	重组报告书发行股份数量上限
M&A（纯现金收购）	估值基准日总股本	同估值基准日总股本	不涉及发股,股份数不变
M&A（重大资产出售）	估值基准日总股本 (或"不适用")	同估值基准日总股本	出售不涉及发股, 股数不变

7A.2 提取方法

IPO 项目：

从招股书"发行概况"提取：
  发行前总股本 = 招股书"总股本"或"注册资本"
  发行数量上限 = 招股书"不超过【X】万股"
  IPO后总股本 = 发行前总股本 + 发行数量上限

M&A（发股购买）项目：

从重组报告书"发行股份购买资产"提取：
  交易前总股本 = 上市公司最新总股本
  发行数量上限 = 重组报告书"不超过【X】万股"
  交易后总股本 = 交易前总股本 + 发行数量上限

M&A（现金收购）项目：

交易前后总股本不变 = 上市公司最新总股本

7A.3 每股价值对比

独立每股价值 = 独立股权价值 / 独立股数
合并每股价值 = 合并股权价值 / 合并股数

IF 合并每股价值 > 独立每股价值:
    募投/并购提升了股东价值 ✓
ELSE:
    募投/并购稀释了股东价值 ⚠

8. IPO: 募投项目FCFF

8.1 收入爬坡

根据0A节在建工程分析结果确定爬坡节奏。默认不应直接用招股书"T+4达产"，必须结合在建工程实际进度修正。

8.2 参数假设

参数	取值方法
EBIT利润率	基于IRR反推（如招股书披露IRR=12-15%，则EBIT率约15-25%）
D&A/收入	行业特征（IC封测约15%，矿业约8-10%）
维持CAPEX/收入	达产后约3-5%
NWC/收入	略低于现有业务（规模效应）

8.3 募投CAPEX

必须根据0A.4节修正，不能直接使用招股书总投资额：

募投未来CAPEX = 剩余未投入部分（分配至剩余建设期）

9. M&A: 协同效应与备考合并

9.1 协同效应参数提取

从估值报告/重组报告书提取：产能规模、爬坡节奏、产品产量、价格、成本、收购对价、建设投资、所得税率。

9.2 备考合并DCF

合并FCFF_t = 独立FCFF_t + 标的/募投FCFF_t
合并EV = DCF(合并FCFF, WACC_cmb)
合并股权 = EV + 合并现金(付收购/IPO后) - 合并有息负债

10. 敏感性分析

10.1 参数

WACC 范围: 7.0%-13.0%（步长 1.0%）
g 范围: 1.0%-3.0%（步长 0.5%）

10.2 关键原则

必须直接从备考合并DCF表读取FCFF和参数，不能硬编码
基准情景单元格高亮标注（绿色背景+红色字体）
高于基准绿色字体，低于基准红色字体（中国股市惯例）
如βU偏低导致WACC基准偏低，在敏感性表上方标注"建议关注WACC=X-Y%区域"

11. 常见错误和排查

错误	原因	修正
EBIT率偏高/偏低	用了财务费用而非利息费用	改用利润总额+利息支出
独立估值偏高	CAPEX用D&A≈CAPEX简化	检查实际CAPEX
WACC偏低	月频βU偏低；未考虑风险溢价	敏感性覆盖βU=0.8-1.2；增加溢价
募投达产时间假设错误	未核查在建工程进度	执行0A节在建工程交叉比对
募投CAPEX重复计算	已投入部分未扣除	募投CAPEX=剩余部分
终值占比过高(>75%)	WACC过于接近g	检查βU合理性，上调WACC
基准日数据过时	报告期已过去1年以上	执行0.3节时间距离检查
应收账款遗漏	未含应收票据和应收款项融资	用"应收账款(含票据及融资)"口径
折旧摊销遗漏	漏了使用权资产折旧	四项: 固定资产+无形资产+长摊+使用权
报表取错口径	取了母公司报表	强制取合并报表(含"合并"关键词)
出售: 投资收益未扣非	将备考利润表中的处置收益/一次性投资收益纳入FCFF	强制分离: 搜"扣非"数据, 投资收益=0
出售: 对非并表标的建DCF	对金融资产/权益法标的资产出售建立完整DCF	执行0B.1节出售类型判定, 非并表标的仅做桥接
出售: 出售前DCF强行建模	对持续巨亏、资不抵债的公司强行构建出售前DCF	执行0B.5节判断, 不适用时以净资产为参考
出售: WACC照搬置出资产组	将置出资产组(如地产开发)的WACC直接用于剩余业务(如轻资产运营)	沿用Rf/MRP/βU, 但D/E和Rc需根据剩余业务特征微调

12. 每次建模完成后必须输出（强制）

目的： 让使用者/审阅者能快速定位关键假设，知道要调什么、往哪调、为什么。

12.1 关键假设清单（必须逐项列出）

建模完成后，必须在回复中以表格形式输出以下假设清单：

假设项	本次取值	依据来源	调整方法（如需修改）
基准年收入增速	X%	Wind行业中位/用户指定/历史CAGR	修改代码中 `growth_rates[1]`
远期增速路径	X%→Y%→...→g	行业趋势判断	修改代码中 `growth_rates` 数组
EBIT利润率	X%	最近2年平均/用户指定	修改代码中 `ebit_margin`
βU（可比均值）	X.XXX	Wind X家公司月频均值	修改代码中 `bu_avg` 或重新拉Wind
有息负债D/E	X.XX	最近一期账面	修改代码中 `debt` / `equity_book`
WACC（独立/合并）	X.XX% / X.XX%	计算值	改βU、Rf、MRP、风险溢价任一参数
永续增长率 g	X.X%	标准假设	修改代码中 `g`
CAPEX（维持/年）	X.XX亿	实际历史值+在建工程修正	修改 `capex_maint`
D&A起点	X.XX亿	财报补充资料+转固调整	修改 `da_base`
募投爬坡节奏	项目1:X年X%→... / 项目2:...	在建工程进度	修改募投收入/FCCF计算中的数组
募投未来CAPEX	X.XX亿	招股书预算−在建已投入	修改募投CAPEX数组
独立股数（万股）	X,XXX	估值基准日总股本	修改 `shares_base`
合并股数（万股）	X,XXX	基准日+发行上限或不变	修改 `shares_post`
发行方式	IPO/发股购买/现金	—	—

出售项目额外增加：

假设项	本次取值	依据来源	调整方法（如需修改）
投资收益是否纳入FCFF	否 (=0)	扣非原则: 除非证明持续性	修改代码中 `investment_income`
管理费用压缩假设	X%下降	备考数据+人随资产走原则	修改代码中 `mgt_pct`
扣非归母净利润(基准)	X万元	备考扣非披露	修改代码中 `base_nopat`
备考有息负债(出售后)	X万元	备考资产负债表	修改代码中 `debt_post`
置出资产组评估值	X万元	评估报告/重组报告书	仅用于对比参考

12.2 敏感性提示

必须明确指出：

终值占比： PV(TV) / EV = X%（若 >75%，提示WACC可能偏低）
WACC 敏感性： WACC +1% → 每股约 X 元；WACC -1% → 每股约 Y 元
g 敏感性： g +0.5% → 每股约 X 元
建议关注区间： 如果某参数取值有争议，指出"建议关注 X=Y~Z 区间"

12.3 待验证/风险提示

列出建模过程中发现的、需要使用者注意的问题：

1. （如适用）βU来源于月频数据，可能偏低，建议获取日频β交叉验证
2. （如适用）募投达产时间基于在建工程进度推算，实际可能因验收/调试延迟
3. （如适用）基准日距今已X个月，行业环境可能变化
4. （如适用）终值占总EV比例偏高，对WACC和g假设高度敏感

13. Excel 输出规范

📥 模板下载：GitHub Releases
或本地生成：python scripts/build_dcf_model.py --all

13.1 样式规范

标题行: 深蓝背景(#1F4E79) 白色加粗字体
节标题: 浅黄背景(#FFF2CC) 加粗
汇总/小计行: 浅蓝背景(#D6E4F0)
在建工程/修正内容: 橙色背景(#FCE4D6) 橙色加粗字体
基准情景: 绿色背景+红色字体
绿色=高于基准, 红色=低于基准(中国惯例)
冻结首行, 列宽自适应
所有数值带千分位格式
备注列注明假设来源
V2修订版需含V1 vs V2对比表

13.2 M&A 购买项目 Excel Sheet 结构

Sheet	名称	是否新增	触发条件
1	交易概览	原有	—
2	上市公司历史财报	原有	—
3	标的财务分析	原有	—
4	可比公司与WACC	原有	—
5	独立DCF(买方)	原有	—
6	协同效应	原有	—
7	备考合并DCF	原有（含配套募资后扩展）	—
8	敏感性分析	原有	—
9	业绩承诺可行性分析	v1.3 新增	deal报告存在业绩承诺条款
10	配套募资概览与摊薄	v1.3 新增	deal报告存在配套募集资金
11	标的募投项目独立DCF	v1.3 新增	配套资金中有标的项目建设用途
12	含募投备考合并调整	v1.3 新增	Sheet 11已生成

条件启用原则： Sheet 9-12 均为条件启用。仅发股购买无配套时，Sheet 10-12 跳过。无业绩承诺条款时，Sheet 9 跳过。现金购买项目的股本计算不变，其余同理。

13.3 出售项目 Excel Sheet 结构

Sheet	名称	内容
1	交易概览	交易方案+核心要素+交易前后财务对比+备考资产负债表
2	WACC与假设	WACC参数表(来源:重组报告书)+关键假设(扣非口径)
3	剩余业务DCF	扣非FCFF预测+DCF折现+股权价值桥接+每股价值
4	出售前参考	出售前财务数据+说明为何出售前DCF不适用(如适用)
5	对比与敏感性	每股价值对比(净资产+EPS+DCF)+WACC×g敏感性矩阵

出售项目 Excel 的独特要素：

必须包含"扣非 vs 含非"的利润对比 (让使用者看到差异)

敏感性矩阵下方标注基准情景的每股价值

如果出售前DCF不适用, Sheet 4应明确说明原因

备考资产负债表中的有息负债应包括租赁负债 (轻资产运营公司的租赁负债往往金额较大)

14. 再融资摊薄分析 + 募投DCF + 收购估值

适用场景：③a 纯补流 / ③b 补流+募投项目 / ③c 收购+配套融资。 三个场景均已跑通，详见 §14.4 案例表。

14.1 再融资估值 vs IPO/M&A估值的核心差异

维度	IPO/M&A	再融资（纯补流）	再融资（补流+募投）	再融资（收购+配套）
DCF角色	核心定价工具	辅助/非必需	核心（项目估值）	核心（标的公司估值）
分析重心	估值定价	摊薄分析	摊薄 + 项目DCF	摊薄 + 标的DCF + 备考合并 + 协同
关键输出	每股内在价值	BPS/EPS变化+杠杆改善	项目NPV能否覆盖股本稀释	标的DCF+协同能否覆盖股本稀释
发行底价	市场化定价	≥前20日均价80%	≥前20日均价80% 且（主板）≥BPS	≥前20日均价80%

14.2 纯补流场景：7 Sheet 摊薄分析

14.2.1 必提取参数

从募集说明书和审计报告中提取：

参数	来源
发行前总股本	募集说明书"股权结构"
发行数量上限	募集说明书"发行方案"（通常≤总股本30%）
发行价格（或底价）	募集说明书
归母净资产	募集说明书/审计报告
资产负债率、有息负债	募集说明书（财务指标/风险提示章节）
利息支出、平均利率	募集说明书（资金缺口测算章节）

14.2.2 Excel Sheet 结构

Sheet	内容	关键公式
1-参数汇总	发行方案 + 核心财务数据	—
2-持股比例摊薄	股本结构变化 + 稀释率	稀释率 = 新增/发行后
3-BPS变化	BPS增厚/摊薄判断	发行价 > BPS前 → 增厚
4-EPS摊薄	三情景（悲观/基准/乐观）	每股价值 = 总估值(元) / 总股本(股) ← 易错
5-利息节约	补流→偿还借款→利息节约	利息节约 = 募资净额 × 利率 × (1-T)
6-ProForma	发行前后资产负债表对比	—
7-综合对比	全维度 + 最终评判	—

📥 生成脚本参考：build_dilution.py（纯补流案例）

14.3 补流+募投场景：10 Sheet 摊薄 + DCF

在纯补流 7 Sheet 基础上，追加 3 个 Sheet：

Sheet	内容	来源
8-项目一DCF	利润预测 + FCF + NPV	募集说明书"效益测算"表
9-项目二DCF	同上	同上
10-合并估值	存量(P/E) + Σ项目NPV = 发行后内在价值 vs 发行价	—

14.3.1 项目DCF构建方法

从募集说明书提取的效益测算表包含：

营业收入、营业成本、利润总额、所得税、净利润（10年预测期）
建设期、达产进度、内部收益率(IRR)、投资回收期

FCF简化计算：

NOPAT = EBIT × (1 - T)
FCF ≈ NOPAT + D&A - 剩余CAPEX（建设期）
FCF_稳态 ≈ NOPAT（假设维持CAPEX ≈ D&A）

终值计算：

TV = FCF_终年 × (1 + g) / (WACC - g)，g = 2%

14.3.2 合并估值核心逻辑

发行前每股价值 = 存量业务估值(如P/E法) / 发行前股本
项目一每股贡献 = NPV_项目一 / 发行后股本
项目二每股贡献 = NPV_项目二 / 发行后股本

发行后每股价值 = (存量估值 + Σ项目NPV) / 发行后股本

股本稀释效应 = 存量发行后每股 - 存量发行前每股
项目创造价值 = Σ项目每股贡献
净效应 = 发行后每股 - 发行前每股

判断：
  IF 净效应 > 0: 项目价值创造超过股本稀释 ✓
  ELIF 净效应 ≈ 0: 基本打平，项目打开了新赛道但短期不增每股价值
  ELSE: 股本稀释效应过大，需要提高发行效率

14.3.3 关键易错点

易错点	错误做法	正确做法
每股价值计算	总估值 ÷ 发行前股本	总估值(元) ÷ 发行后总股本(股)
单位换算	亿元 ÷ 10000 后直接算每股	亿元 × 10^8 ÷ 股 = 元/股
发行底价约束	只考虑80%均价	主板还需 ≥ BPS
项目NPV的WACC	照搬公司WACC	项目β可能与公司整体不同

14.4 三个典型案例参考（均已脱敏）

	案例A（纯补流）	案例B（补流+募投）	案例C（收购+定增，新增）
公司质地	亏损, *ST风险	盈利央企, 300亿营收	盈利国企, ROE 12.7%
募资	5.9亿, 100%补流	44.8亿, 70%项目+30%偿债补流	7.1亿, 100%收购上游供应商股权
BPS	1.16元	11.87元	5.04元
发行底价	3.69元(80%均价)	≥11.87元(BPS约束)	≥前20日均价80%
发行后BPS	1.74元(+50%)	变化微小	变化微小
价值变动	净资产增厚, 无新业务价值	项目NPV≈股本稀释, 基本打平	标的DCF+协同>稀释, +2.06元/股
融资本质	救命钱	赛道投资	产业链上下游整合

📥 本地运行脚本：build_dilution.py（纯补流）/ build_zhongcai.py（补流募投）/ build_shuanghuan.py（收购定增）
⚠ 案例Excel底稿包含脱敏处理的公司数据，分享前确认已做脱敏

14.5 收购+配套融资场景：7 Sheet 摊薄 + 标的DCF + 备考合并 + 协同

适用场景：③c。 定增募集资金→现金收购标的公司股权，是再融资框架与M&A框架的交叉地带。

14.5.1 场景定位

收购型再融资位于③a（纯补流）和②a（发股购买）之间，兼具两者特点：

共同点 vs ③a	共同点 vs ②a	独特之处
发行新股募集资金	标的公司估值(DCF)	关联交易抵消（高频）
摊薄分析是必须的	备考合并建模	协同效应单独量化
发行底价约束	标的审计数据提取	产业链上下游整合逻辑

14.5.2 Excel Sheet 结构（7 Sheet）

Sheet	名称	核心内容	数据来源
1	交易概览	交易结构+发行方案+三案例对比	募集说明书
2	摊薄分析	持股比例+BPS变化	募集说明书+审计报告
3	标的财务分析	标的2年财务+估值对标(P/E,P/B)+业绩波动风险	标的审计报告/募集说明书
4	标的DCF	收入预测→EBIT→NOPAT→FCF→NPV+股权价值桥接	标的审计数据+行业参数
5	备考合并视角	关联交易抵消(收入+成本双重抵消)+备考BS+备考PL	发行人+标的数据
6	协同效应量化	协同来源识别→成本节约量化→协同永续价值	市场数据+公司数据
7	价值影响总结	价值拆解(稀释/标的/协同)→净效应→三案例对比	汇总前述Sheet

14.5.3 与③a、③b的关键差异

	③a 纯补流	③b 补流+募投	③c 收购+配套
Sheet数	7	10	7
DCF对象	无	新建项目	已运营标的公司
备考合并	不需要	不需要	★ 必需（含关联交易抵消）
协同效应	无	通过IRR间接体现	★ 单独量化
最大难点	BPS/EPS判断	项目IRR vs WACC	关联交易抵消+协同量化可信度
融资本质	救命/补血	赛道投资	产业链上下游整合

14.5.4 核心分析逻辑

Step 1 — 标的独立DCF（Sheet 4）：

• 标的公司是已运营企业，不是新建项目
• DCF起点 = 标的最近1-2年完整财务数据
• 收入预测 = 产能 × 价格假设（如合成氨价格周期底部恢复）
• EBIT率 = 从最近实际逐步恢复至行业稳态水平
• CAPEX = 投产初期可能略高→达产后维持性水平
• WACC = 标的行业β × 市场参数（可与公司整体WACC不同）

Step 2 — 备考合并（Sheet 5）★独特难点：

核心问题：标的公司大部分产品销售给发行人（同一产业链上下���）
→ 合并报表时，这部分构成内部交易，需双向抵消

抵消处理：
  合并收入 = 发行人收入 + 标的对外销售收入（剔除内部销售）
  合并成本 = 发行人成本 + 标的成本 - 内部采购金额（含在发行人成本中）
  合并毛利 = 合并收入 - 合并成本
  
关键影响：
  • 合并收入因内部交易抵消而"减少"，但这不是亏损
  • 合并毛利率通常上升（外购市场价→内部生产成本）
  • 标的报表的净利润在合并层面需扣除少数股东权益

Step 3 — 协同效应量化（Sheet 6）★核心驱动：

协同类型（按优先级排序）：
① 成本节约（最常见、最易量化）
   → 如：自产原材料替代外购，每吨价差 × 年用量
② 收入增长（不易量化，除非有明确交叉销售通道）
③ 管理整合（最不易量化，一般定性描述）

协同永续价值 = 年化成本节约 / WACC

关键判断：协同价值 / 收购对价 = ? 
  → > 100%：协同本身已覆盖收购对价（极度划算）
  → 50-100%：协同贡献显著（合理收购）
  → < 50%：协同有限，收购合理性依赖标的自身价值

Step 4 — 综合价值影响（Sheet 7）：

发行前每股价值 = 发行人独立估值（P/E或DCF） / 发行前股本

发行后价值拆解：
  ① 股本稀释效应 = 发行人价值/发行后股本 - 发行人价值/发行前股本（负值）
  ② 标的贡献 = 标的DCF股权价值 × 收购比例 / 发行后股本（正值）
  ③ 协同贡献 = 协同永续价值 / 发行后股本（正值）
  
净效应 = ② + ③ + ①

判断：
  IF 净效应 > 0: 标的+协同覆盖了股本稀释 ✓
  ELIF ② 单独 > |①|: 标的价值本身即覆盖稀释，协同是额外安全垫 ✓✓
  ELSE: 收购不创造每股价值 ⚠

14.5.5 独特易错点

易错点	错误做法	正确做法
关联交易抵消	简单加总忽略内部交易	从募集说明书中提取发行人向标的的采购金额，双向抵消
标的WACC	照搬发行人WACC	标的可能处于不同行业子领域，需独立估算WACC
协同高估	将协同永续价值直接加总	需考虑协同兑现时间（收购整合期1-3年）和衰减风险
收购对价合理性	只看P/E/PB乘数	需交叉验证：DCF股权价值 vs 评估值 vs 交易对价
少数股东处理	忽略标的少数股权	收购后持股<100%时，备考归母净资产需扣除少数股东权益

14.5.6 关键提取参数（募集说明书）

参数	来源位置	用途
标的公司基本信息（业务/产能/投产时间）	募集说明书"收购方案"章节	标的DCF背景
标的近2年财务数据（收入/成本/利润/资产负债）	同上，引用的审计数据	标的DCF基准
标的评估值（资产基础法/收益法）	同上，引用的评估报告	估值对标
发行人与标的的关联关系及采购金额	募集说明书"关联交易"或业务描述	备考合并抵消
协同效应描述（如有）	募集说明书"收购必要性/合理性"章节	协同定性依据

15. M&A 发股购买 — 业绩承诺可行性分析

适用分支： M&A 发股购买（②a-1）、M&A 现金购买（②a-2，有业绩承诺时）。
触发条件： 重组报告书中存在"业绩承诺/利润补偿/业绩补偿"条款。
输出 Sheet： Sheet 9-业绩承诺可行性分析。

15.1 数据提取

从 deal 报告提取承诺条款：

参数	搜索关键词	来源位置
承诺方及持股比例	`业绩承诺方` / `补偿义务人`	重组报告书"业绩承诺与补偿"章节
承诺期（年数）	`业绩承诺期为`	同上
各年承诺净利润	`净利润.不低于.万元`	同上
触发补偿条件	`低于.*90%` / `补偿触发` / `承诺完成率`	同上
补偿方式（股份/现金/混合）	`股份补偿` / `现金补偿` / `1元回购`	同上
补偿上限	`补偿总额.*不超过` / `交易价格`	同上
股份解锁安排	`解锁` / `解禁` / `分期`	同上
承诺方持股覆盖率	承诺方持股合计 / 标的全体股东持股	从股权结构表计算
⚠ 募投排除条款（如有）	`剔除募投` / `募集资金投资项目` / `扣除.*影响`	同上

从 audit 提取标的历史实际净利润：

搜索: "归属于母公司所有者的净利润" + "扣除非经常性损益"
提取最近 2-3 年度实际值（单位万元）
计算: 净利率 = 净利润 / 营业收入
计算: 净利润增速 = (当年 / 上年 - 1)

从标的 DCF 预测表引用（§1.4 或等效 DCF Sheet）：

收入预测值: REV_F = [T+1E, T+2E, T+3E, ...]（万元，5-6年，T=基准年）
息税前利润预测值: EBIT_F = [T+1E, T+2E, T+3E, ...]（万元）
DCF 隐含净利（估算）= (EBIT_F - 利息支出) × (1 - 税率)

15.2 核心对比表

构建多列对比（T = 基准年 = 估值基准日所在年份，从审计报告/重组报告书财务报表表头自动提取）：

维度	T-1 实际	T 实际	T+1E 承诺	T+2E(隐含)	T+3E(隐含)
营业收入	从 audit 提取	从 audit 提取	DCF预测	DCF预测	DCF预测
净利润	从 audit 提取	从 audit 提取	承诺值	累计差额推算	累计差额推算
净利率	计算	计算	承诺值÷DCF收入	推算	推算
净利润增速 vs 上年	—	计算	计算	计算	计算
DCF隐含净利（估算）	—	—	估算	估算	估算
承诺 vs DCF隐含差额	—	—	计算	计算	计算

承诺期为2年时： 仅 T+1 和 T+2 两列；承诺期为5年时：扩展至 T+5。
隐含值推算公式： T+2 承诺 = 累计承诺(T+1~T+2) - T+1承诺；T+3 = 累计承诺(三年总量) - 前两年承诺。

15.3 增长驱动力拆解

核心分析公式:

净利润变化 = 收入规模效应 + 利润率改善 + 费用率压缩

驱动因素	T-1→T 实际	T→T+1E	T+1E→T+2E	T+2E→T+3E
净利润变化额	Δ = NP_T - NP_{T-1}	Δ = Cmt_{1} - NP_T	Δ = Cmt_{2} - Cmt_{1}	Δ = Cmt_{3} - Cmt_{2}
净利润增速	计算	计算	计算	计算
收入增速	计算	从DCF取	从DCF取	从DCF取
净利率变动	计算	计算	计算	计算
期间费用率	从审计推算	从DCF推算	从DCF推算	从DCF推算
增长主因	"收入放量" / "利润率改善"	判断	判断	判断

关键判断:

如果收入增速递减但净利增速要求维持高位 → 核心依赖 = 利润率改善（风险高）

如果收入增速与净利增速基本匹配 → 核心依赖 = 行业扩张（风险中）

期间费用率低于行业历史均值 → 压缩空间有限（风险触发点）

15.4 压力测试矩阵

测试逻辑:

FOR each 收入增速情景 [DCF基准, +5%, +3%, +0%]:
    FOR each 承诺年 i = 1 to N (N=承诺期年数，典型3年):
        推算收入 = T年实际收入 × (1+增速)^i
        推算毛利 = 推算收入 × 历史毛利率
        推算EBIT = 推算毛利 - 推算收入 × 历史费用率
        推算净利 = (推算EBIT - 利息) × (1-税率)
        缺额 = 推算净利 - 承诺值(T+i年)
    N年累计净利 = SUM(推算净利)
    缺额总额 = N年累计净利 - 承诺总额

判断:
    N年累计净利 < 累计承诺 × 90% → "⚠ 必触发补偿"
    N年累计净利 < 累计承诺 × 100% → "可能触发补偿"
    N年累计净利 ≥ 累计承诺 → "承诺达标，过关"

输出矩阵（列名用变量标注，实际年份从 base_year 计算）：

收入增速情景	{T+1}净利	{T+2}净利	{T+3}净利	N年累计	触发?	缺口%
DCF基准(按预测增速)
+5%/年
+3%/年
+0%/年

15.5 综合判断 — 七个维度

判断维度	评级方法	关键计算
承诺设定水平	"合理" / "偏乐观" / "偏保守"	DCF隐含净利 vs 承诺值偏差%
隐含增长率	"与历史趋势匹配" / "高于历史趋势"	承诺CAGR vs 历史CAGR
核心依赖项	识别是"收入增长"还是"利润率改善"	从§15.3驱动拆解表中提取
单点风险	收入增速每少1个百分点 → 净利缺口X万/年	敏感性计算
触发补偿概率	"低(<30%)" / "中(30-60%)" / "高(>60%)"	压力测试矩阵判断
补偿保护力度	承诺方持股% + 补偿上限/交易对价比	承诺方覆盖 + 股份全额补偿能力
商誉联动风险	商誉金额 + 业绩不达标→减值测试触发链	商誉/净资产比%

15.6 关键易错点

易错点	错误做法	正确做法
混淆净利口径	用EBIT替代净利润	承诺净利润 = 扣非前后孰低的归母净利润
忽略承诺方覆盖率	假设100%覆盖	需确认不参与承诺的股东比例
收入增速与净利增速割裂	假设同比例增长	必须拆分为规模效应+利润率改善双驱动
下行情景假设过于温和	只测DCF基准	必须覆盖收入+0%/+3%情景
承诺期长度假设	固定假设3年	实际提取承诺期（可能2-5年），压力测试扩展到完整承诺期

16. 配套募集资金分析与子表设计

适用分支： M&A 发股购买（有配套融资时）、再融资收购+配套（③c）。
不适用： M&A 现金购买、M&A 出售、再融资纯补流（③a）、再融资补流+募投（③b）。
触发条件： 交易方案中包含配套募集资金（不论金额大小）。
输出 Sheet： 条件启用，最多新增 3 张 Sheet（10-配套募资概览、11-募投项目DCF、12-含募投合并调整）。

16.0 资金用途分类 → 子表启用规则

配套募资用途	是否进入标的?	是否影响DCF?	启用子表	处理方式
支付现金对价（给原股东）	❌	❌	仅表A	上市公司现金流出，不影响标的DCF
交易税费+中介费	❌	❌	仅表A	一次性费用
补充上市公司流动资金	❌	❌	仅表A	摊薄+利息节约（同纯补流逻辑）
标的公司募投项目建设	✅	⚠ 是	表A+表B+表C	追加CAPEX+增量收益，需重新评估标的DCF
收购第三方资产	✅	⚠ 是	表A+表B+表C	同标的DCF分析，新增收购标的

16.1 Sheet 10 — 配套募资概览与双重摊薄（始终启用）

内容模块：

模块	具体内容	数据来源
募资方案	募资总额、发行方式（询价/竞价）、发行对象范围、锁定期	deal 报告"配套融资方案"
资金用途拆分	各用途金额、占比、是否进入标的、是否影响DCF	deal 报告"募集资金用途"
发行股份测算	假设发行价→预计新增股数、发股购买股数 vs 配套募资股数	募集说明书 + 当前市价估算
双重摊薄	仅发股购买 → 发股+配套募资，两个口径下的每股净资产/每股收益变化	上市公司审计报告
资金时间表	预计到账时点、分年使用计划（建设期分配）	deal 报告项目进度描述

双重摊薄对比模板：

项目	仅发股购买	发股+配套募资
总股本(万股)	基准日+发股数	基准日+发股数+配套募资股数
稀释率	新增/发行后	(发股+配套)/发行后
归母净资产(万元)	上市公司+标的	上市公司+标的+募资净额
每股BPS(元)	净资产/股本	净资产/股本
每股价值变化	+X元	+Y元

16.2 Sheet 11 — 标的募投项目独立DCF（条件启用）

触发条件： 配套募资中有资金用于标的公司项目建设（如研发中心、产线扩建等）。